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　　事件：2022 年3 月新增人民币贷款3.13 万亿，预期2.64 万亿，去年同期2.73 万亿；新增社融4.65 万亿，预期3.63 万亿，去年同期3.34 万亿；社融存量增速10.6%，前值10.2%；M2 同比9.7%，预期9.1%，前值9.2%；M1 同比4.7%，前值4.7%。

　　核心结论：宽信用仍在路上，降准降息应也在路上，也会更注重扩信贷和结构性宽松。

　　1、总体看，3 月信贷社融超预期高增，但结构仍然欠佳，内需不足仍是大拖累，尤其是地产端，可喜的是，基建需求已开始向好。规模上，3 月单月信贷社融大幅高增，Q1 整体看也是同比多增，3 月社融增速升至10.6%，指向央行稳信贷正起作用；结构上，居民短贷连续5 个月同比少增，居民按揭贷款由负转正、但连续第4 个月同比少增，企业短贷、票据冲量特征延续，中长期贷款小幅多增、但Q1 整体看和2-3 月合并看仍少增，指向消费仍弱、地产景气未见好转、企业实际融资需求仍差。需注意的是，结合Q1 基建贷款需求指数和3 月建筑PMI 均回升，指向基建正逐步发力。

　　2、继续提示：政策底已现，经济底、市场底则尚需时日。近期会议仍强调“稳增长、稳预期、慎重出台有收缩性的政策”，并要求“咬定全年发展目标不放松”，预示5.5%左右仍是硬要求，后续有两大“绝招”：一是已有政策尽快落地，二是未出政策 “早出快出”，主要是“放水、放地产、放基建”，最关键的是避免房地产“硬着陆”。

　　3、短期4 点关注：1)经济1-2 月“高开”，3-4 月大概率“低走”；2)4 月降准降息概率仍可能、短期难“证伪”，关注4.15(MLF 到期)和4.20(LPR 报价)；3)房地产可能进一步放松，包括需求端(居民)和供给端(房企)，尤其是核心一二线松绑、三条红线放松、地产救助机制、房地产座谈会等；4)美联储加息缩表节奏。

　　4、具体看，3 月信贷社融的主要特征如下：

　　1)新增贷款大超预期，但结构恶化特征未改：居民短贷连续5 个月同比少增，指向消费仍弱，居民按揭贷款由负转正、但连续第4 个月同比少增，预示地产景气在放松支撑下并未好转；企业短贷、票据冲量特征延续，中长期贷款小幅多增、但Q1 整体看和2-3 月合并看仍少增，指向实体融资需求仍差，可喜的是基建需求多增。

　　>总量看，3 月新增信贷3.13 万亿，同比多增3951 亿，大超市场预期的2.64 万亿，也明显高于近三年同期的2.42 万亿。其中，居民贷款新增7539 亿，同比少增3940亿，连续五个月同比少增；企业贷款新增24800 亿，同比多增8800 亿，同比多增规模创2020 年4 月以来最高；非银机构贷款同比减少454 亿，同比多减184 亿。

　　>居民短贷延续疲软，指向消费仍差；按揭贷款转正，但同比少增特征延续，指向地产调控仍需进一步放松。3 月居民短期贷款新增3848 亿，同比少增1394 亿，连续5 月同比少增，反映居民消费疲软；居民中长期贷款新增规模由负转正为3735 亿，同比少增2504 亿，已连续4 月同比少增，指向地产调控放松力度仍然不够。

　　>企业中长贷小幅多增、但Q1 整体看和2-3 月合并看仍少增，短贷、票据冲量特征延续。3 月企业中长期贷款新增13448 亿，同比小幅多增148 亿，也高于季节性(近3年同期均值0.98 亿)，但是，1-3 月企业中长贷合计39500 亿，同比少增5200 亿，2-3 月企业中长贷合计18500 亿，同比少增5800 亿，指向当前中长贷总体仍弱；企业短期贷款新增8089 亿，同比多增4341 亿，有冲量可能；票据融资新增3187 亿，明显高于季节性(近三年同期为509 亿)，同比多增4712 亿，冲量特征延续。

　　>需注意的是，相比地产，基建融资需求应已开始走好。央行Q1 调查问卷结果显示，Q1 贷款需求指数为72.3%，较2021 年年末抬升4.6 个百分点，其中，基建贷款需求指数较2021 年末大幅抬升6.5 个百分点至67.3%，再结合3 月建筑业PMI 明显反弹，指向当前稳增长的大背景下，相比地产持续疲软，基建有望率先见效。

　　2)新增社融大幅高于预期，信贷和政府债券是主要贡献；社融存量增速再度上行至10.6%。往后看，“宽货币+松地产+扩基建”组合拳之下，社融增速有望稳中趋升。

　　>总量看，3 月新增社融4.65 万亿，同比多增1.27 万亿，大幅超过市场预期的3.63万亿；3 月社融存量增速10.6%，在上月小幅回落后再度上行。

　　>分结构看，3 月社融口径的新增人民币贷款3.23 万亿，同比多增4817 亿，是3 月社融的主要拉动项；政府债券融资新增7052 亿，同比多增3921 亿，主要与专项债发行加快有关(3 月专项债发行4205 亿，2021 年同期仅264 亿)；企业债券融资新增3894亿，同比多增87 亿；表外融资新增133 亿、是近一年来首次正增，同比多增4262 亿、也创近一年来最高，票据大幅冲量是主贡献。

　　3)M1 持平上月，M2 重新转升，M2-M1 剪刀差延续走阔，地产销售疲软仍是主因>3 月M1 同比4.7%，与上月持平，基建投资加快可能对地产销售走弱形成对冲(3 月30 大中城商品房成交面积970 万平米，同比大幅下降47.33%)；M2 同比增速9.7%，较上月抬升0.5 个百分点，走势与社融增速一致。存款端，3 月新增存款4.49 万亿，同比多增8600 亿，其中：财政存款减少8425 亿，同比多减3571 亿，指向财政存款投放继续加快。此外，M2-M1 剪刀差走阔，地产销售疲软应是主要拖累。

　　风险提示：疫情、政策力度、外部环境等超预期变化

（文章来源：国盛证券）

文章来源：国盛证券

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